Tassi di interesse reali e recessione | Tempi finanziari

Buongiorno Netflix ha segnalato ieri sera un calo di abbonati, una grande sorpresa per il mercato e per me. Sono una di quelle persone che vedono Netflix come uno strumento di base di supporto/assistenza all'infanzia e non riesco a immaginare che le persone smetterebbero di usarloin massa, anche se proliferano altre opzioni di streaming. Mi sbagliavo; il ceppo è schiacciato come uno scarafaggio; Investire in tecnologia è difficile. Inviaci un'e-mail con i tuoi pensieri: robert.armstrong@ft.com e ethan.wu@ft.com.

I tassi di interesse reali stanno andando alle stelle

Nelle ultime sei settimane, i rendimenti reali dei titoli del Tesoro a 10 anni sono aumentati di 100 punti base. È incredibilmente veloce. Ecco il diagramma:

La mossa ha portato i rendimenti reali entro pochi punti base in territorio positivo. Per molti osservatori, questo è un ritorno alla sanità mentale tanto atteso. L’idea che il costo del denaro corretto per l’inflazione sia negativo sembra a molte persone una follia e una prova di una politica della banca centrale fortemente distorta. Per loro, i rendimenti reali stanno semplicemente aumentando perché queste politiche malvagie vengono finalmente invertite. Da questo punto di vista, non c'è molto da spiegare, tranne forse il motivo per cui il trasloco ha richiesto così tanto tempo. La risposta a questa domanda è che nessuno era del tutto sicuro che la Fed fosse seriamente intenzionata a inasprire i tassi. Ora sono sicuri.

Eppure qui c'è qualcosa di un po' strano. Inizia scomponendo le componenti dei rendimenti reali, che sono i rendimenti nominali dei titoli del Tesoro e le aspettative di inflazione:

Come potete vedere, è un grande movimento nei rendimenti nominali che sta guidando l’aumento dei rendimenti reali. Le aspettative di inflazione sono rimaste invariate dall’inizio di marzo. La meccanica è semplice. La Fed spinge i tassi più in alto e tali aumenti si ripercuotono lungo la curva (i tassi a lungo termine sono una serie di tassi a breve più un premio). La liquidazione degli acquisti di obbligazioni da parte della banca centrale ha ridotto la pressione di acquisto sulle obbligazioni lunghe, consentendone anche l'aumento dei rendimenti. Allo stesso tempo, l’inasprimento della politica della Fed dà all’inflazione meno spazio di manovra e mantiene sotto controllo le aspettative di inflazione.

Questo ha senso. Allo stesso tempo, tuttavia, il rialzo selvaggio dei rendimenti nominali è avvenuto proprio mentre crescevano i timori di una recessione nel 2023 causata da una Fed aggressiva. Una recessione spingerebbe senza dubbio rapidamente verso il basso i rendimenti nominali. Ma il mercato dei titoli di Stato a lungo termine sembra ignorare questa possibilità.

I Tesori non sono soli. Anche gli asset rischiosi ignorano i timori di recessione. I prezzi delle azioni e gli spread creditizi hanno registrato alcune oscillazioni, ma sono ancora molto elevati o molto ridotti. In altre parole, le condizioni di finanziamento societario rimangono davvero molto accomodanti, anche se i rialzi dei tassi della Fed hanno significativamente inasprito le condizioni di finanziamento altrove, come evidenziato da un dollaro più forte e da tassi ipotecari più elevati.

Il Tesoro e i mercati del rischio sembrano ritenere che la Fed possa alzare i tassi molto di più prima di rovinare qualcosa nell’economia o nei mercati e sono costretti a fare marcia indietro. I mercati potrebbero avere ragione. Come ama ricordarci Edward Al-Hussainy della Columbia Threadneedle, il fatto che abbiano ragione dipende dal tasso di interesse neutrale, che non è osservabile e cambia nel tempo. Sappiamo di aver raggiunto il traguardo solo quando il mercato crolla.

Un'altra possibilità: gli investitori vivono in un sogno e si stanno lentamente svegliando. L'amico di Unhedged, James Athey di Abrdn, parlando di asset rischiosi, ha espresso il punto in questo modo:

Il comportamento dei mercati del rischio riflette in parte anni di comportamento appreso (le azioni non possono mai scendere/restare, quindi sono sempre lunghe), il cambiamento nella struttura del mercato derivante da questo precedente paradigma "Fed-Put" (l'aumento dello slancio/strategie sistematiche). e la convinzione che una volta che l’inflazione tornerà inevitabilmente alla normalità, la Fed potrà tornare a sostenere i mercati.

Cripto o minatore di criptovalute?

I titoli minerari di Bitcoin fanno notizia per tutte le ragioni sbagliate. I due maggiori titoli minerari quotati in borsa, Riot Blockchain e Marathon Digital Holdings, hanno attraversato un periodo difficile quest’anno. Entrambi sono in calo di quasi il 35% nel 2022, rispetto all’11% di Bitcoin. Perché qualcuno compra minatori di criptovalute?

Forse la risposta è semplice: ovunque vada Bitcoin, i minatori lo seguono due volte più velocemente. In altre parole, si tratta di scommesse con leva su Bitcoin. La recente attività dei prezzi sembra essere coerente con questa storia. Da quando Bitcoin è diventato parabolico nel 2020, i minatori Bitcoin sono impazziti:

Un confronto con l’oro aiuta qui. Molte persone pensano che Bitcoin sia l’oro digitale. Entrambe le “merci” sono prodotte dai minatori che utilizzano macchinari pesanti – pompe ed esplosivi per l’oro, strutture informatiche “ASIC” specializzate per Bitcoin – e sia i minatori di criptovalute che quelli di oro vendono la loro produzione sul mercato aperto.

Si può immaginare che l’idea delle scommesse con leva si applichi anche alle società di estrazione dell’oro, poiché le entrate fluttuano con l’oro, ma i costi di input no, creando una leva operativa. La relazione non ha sempre retto, ma sicuramente sembra andare bene durante la costante crescita dell'oro dal 2015:

Tutto questo sembrava un po' troppo accurato, quindi ho dato un'occhiata più da vicino ai beta di questi titoli, una misura di quanto un asset sia rischioso rispetto al mercato. Il problema qui sta nella definizione di “mercato”. In genere, il beta di un titolo viene confrontato con l'S&P 500 o un indice azionario simile. Ma per vedere se Riot Blockchain, ad esempio, funziona come una scommessa Bitcoin con leva, devi confrontarla con Bitcoin. Ecco cosa ho trovato (una beta inferiore a uno significa volatilità inferiore rispetto al mercato):

Negli ultimi cinque anni, mentre i principali titoli azionari delle miniere d’oro sono stati più volatili del mercato dell’oro (l’analisi si applica anche a periodi più lunghi), i minatori di Bitcoin non lo hanno fatto.

La ragione noiosa è che l'enorme volatilità di Bitcoin significa che i titoli minerari hanno un limite più alto da superare. Ma il business del mining di criptovalute dipende anche dalla strategia aziendale. Predominano due approcci, come mi ha spiegato Joe Burnett di Blockware Solutions. Uno gestisce impianti minerari di alta qualità e su larga scala. L'altro conclude contratti con le reti elettriche per ottenere elettricità a basso costo. L’acquisto di queste azioni è una scommessa sulla capacità di esecuzione e sul prezzo del Bitcoin.

Se non si tratta di scommesse Bitcoin realmente con leva finanziaria, torniamo alla domanda originale: perché le azioni di mining di criptovalute? Domanda difficile. Se hai un mandato che vieta il contatto diretto con Bitcoin, va bene. Ma per chiunque faccia una scommessa convinta su Bitcoin o criptovalute, probabilmente farebbe meglio ad acquistare quelle maledette monete. (Ethan Wu)

Una buona lettura

Ecco alcuni ottimi grafici che mostrano le sfide che l’Europa dovrà affrontare se intende seriamente liberarsi dal gas russo.