Taux d'intérêt réels et récession | Temps Financier

Bonjour, Netflix a signalé une baisse du nombre d'abonnés hier soir, une grande surprise pour le marché et pour moi. Je fais partie de ces personnes qui voient Netflix comme un outil de base de soutien/garde d'enfants et qui ne pouvaient pas imaginer que les gens arrêteraient de l'utiliser.en masse, alors même que d’autres options de streaming prolifèrent. J'ai eu tort; le bouillon est écrasé comme un scarabée ; L’investissement technologique est difficile. Envoyez-nous vos réflexions par e-mail : robert.armstrong@ft.com et ethan.wu@ft.com.

Les taux d’intérêt réels montent en flèche

Au cours des six dernières semaines, les rendements réels du Trésor à 10 ans ont augmenté de 100 points de base. C'est incroyablement rapide. Voici le schéma :

Cette décision a ramené les rendements réels à quelques points de base du territoire positif. Pour de nombreux observateurs, il s’agit d’un retour à la raison très attendu. L’idée selon laquelle le coût de l’argent corrigé de l’inflation est négatif apparaît à beaucoup de gens comme une folie et comme la preuve d’une politique massivement déformée des banques centrales. Pour eux, les rendements réels augmentent simplement parce que ces politiques néfastes sont enfin inversées. De ce point de vue, il n’y a pas grand-chose à expliquer ici, sauf peut-être pourquoi le déménagement a pris autant de temps. La réponse à cette question est que personne n’était entièrement sûr que la Fed envisageait sérieusement de resserrer sa politique monétaire. Maintenant, ils en sont sûrs.

Pourtant, il y a quelque chose d’un peu étrange ici. Commencez par décomposer les composantes des rendements réels, qui sont les rendements nominaux du Trésor et les anticipations d’inflation :

Comme vous pouvez le constater, c’est une évolution importante des rendements nominaux qui entraîne la hausse des rendements réels. Les anticipations d’inflation sont restées inchangées depuis début mars. La mécanique est simple. La Fed pousse les taux à la hausse, et ces augmentations se répercutent sur la courbe (les taux longs sont une série de taux courts plus une prime). L'arrêt des achats d'obligations par la banque centrale a réduit la pression d'achat sur les obligations à long terme, ce qui a également permis à leurs rendements d'augmenter. Dans le même temps, le resserrement de la politique de la Fed réduit la marge de manœuvre de l’inflation et maintient les anticipations d’inflation sous contrôle.

Cela a du sens. Cependant, dans le même temps, la hausse vertigineuse des rendements nominaux est intervenue au moment même où les craintes d’une récession en 2023 provoquée par une Fed agressive se sont accrues. Une récession ferait sans aucun doute baisser rapidement les rendements nominaux. Mais le marché des obligations d’État à long terme semble ignorer cette possibilité.

Les Trésors ne sont pas seuls. Les actifs risqués ignorent également les craintes de récession. Les cours des actions et les spreads de crédit ont quelque peu fluctué, mais restent très élevés, voire très étroits. En d’autres termes, les conditions de financement des entreprises restent en effet très souples – même si les hausses de taux de la Fed ont considérablement resserré les conditions de financement ailleurs, comme en témoignent un dollar plus fort et des taux hypothécaires plus élevés.

Le Trésor et les marchés du risque semblent considérer que la Fed peut augmenter ses taux beaucoup plus avant de gâcher quelque chose dans l'économie ou les marchés et d'être obligée de reculer. Les marchés ont peut-être raison. Comme Edward Al-Hussainy de Columbia Threadneedle aime nous le rappeler, leur raison dépend du taux d’intérêt neutre, qui est inobservable et évolue avec le temps. Nous ne savons que nous l’avons atteint que lorsqu’un marché s’effondre.

Autre possibilité : les investisseurs vivent dans un rêve et se réveillent lentement. L'ami d'Unhedged, James Athey d'Abrdn, parlant des actifs à risque, a exprimé le point de cette façon :

Le comportement des marchés à risque reflète en partie des années de comportement appris (les actions ne peuvent jamais baisser/se maintenir, donc toujours être longues), le changement dans la structure du marché résultant de ce précédent paradigme « Fed-Put » (la montée du momentum/les stratégies systématiques). et la conviction qu’une fois que l’inflation reviendra inévitablement à la normale, la Fed pourra revenir au soutien des marchés.

Crypto ou mineur de crypto ?

Les actions minières Bitcoin font l’actualité pour toutes les mauvaises raisons. Les deux plus grandes valeurs minières cotées en bourse, Riot Blockchain et Marathon Digital Holdings, ont traversé une période difficile cette année. Les deux sont en baisse de près de 35 % en 2022, contre 11 % pour Bitcoin. Pourquoi quelqu’un achète-t-il des mineurs de crypto ?

La réponse est peut-être aussi simple que partout où Bitcoin va, les mineurs suivent deux fois plus vite. En d’autres termes, il s’agit de paris à effet de levier sur Bitcoin. L’évolution récente des prix semble être cohérente avec cette histoire. Depuis que Bitcoin est devenu parabolique en 2020, les mineurs de Bitcoin sont devenus fous :

Une comparaison avec l’or est ici utile. Beaucoup de gens pensent que Bitcoin est l’or numérique. Les deux « matières premières » sont produites par des mineurs utilisant des machines lourdes – pompes et explosifs pour l’or, installations informatiques spécialisées « ASIC » pour Bitcoin – et les mineurs de crypto et d’or vendent leur production sur le marché libre.

Vous pouvez imaginer que l’idée des paris à effet de levier s’applique également aux sociétés minières aurifères, car les revenus fluctuent avec l’or, mais pas les coûts des intrants, créant ainsi un effet de levier opérationnel. La relation n’a pas toujours résisté, mais elle s’annonce certainement bonne malgré la hausse constante de l’or depuis 2015 :

Tout cela semblait un peu trop soigné, j'ai donc examiné de plus près les bêta de ces actions, une mesure du degré de risque d'un actif par rapport au marché. Le problème ici réside dans la définition du « marché ». En règle générale, le bêta d'une action est comparé au S&P 500 ou à un indice boursier similaire. Mais pour voir si Riot Blockchain, par exemple, fonctionne comme un pari Bitcoin à effet de levier, vous devez le comparer au Bitcoin. Voici ce que j'ai trouvé (un bêta inférieur à un signifie une volatilité inférieure à celle du marché) :

Au cours des cinq dernières années, alors que les principales valeurs minières aurifères ont été plus volatiles que le marché de l’or (l’analyse s’applique également à des périodes plus longues), ce n’est pas le cas des mineurs de Bitcoin.

La raison ennuyeuse est que l’énorme volatilité du Bitcoin signifie que les actions minières ont une barre plus haute à franchir. Mais l’activité de minage de crypto dépend aussi de la stratégie de l’entreprise. Deux approches prédominent, comme me l'a expliqué Joe Burnett de Blockware Solutions. L’un d’eux exploite des plates-formes minières à grande échelle et de haute qualité. L'autre conclut des contrats avec les réseaux électriques pour obtenir de l'électricité à bas prix. Acheter ces actions est un pari sur les prouesses d’exécution ainsi que sur le prix du Bitcoin.

S’il ne s’agit pas vraiment de paris Bitcoin à effet de levier, nous revenons à la question initiale : pourquoi les actions minières cryptographiques ? Question difficile. Si vous avez un mandat qui interdit le contact direct avec Bitcoin, ce n'est pas un problème. Mais pour quiconque fait un pari de conviction sur Bitcoin ou crypto, il vaut probablement mieux acheter ces foutues pièces. (Ethan Wu)

Une bonne lecture

Voici quelques superbes graphiques montrant les défis auxquels l’Europe est confrontée si elle veut sérieusement se sevrer du gaz russe.