Barclays till Tether: Testet är fortfarande framåt

Om du tar ovanstående för bara mynt (som inte är för alla) måste den irriterande avvikelsen den sista veckan fortfarande förklaras.

Hela betydelsen av en likviditetsbuffert är att kompensera för förvar omedelbart och ta upp någon risk för nödsituationer. Kapaciteten för detta var uppenbarligen rikligt. Tethers rapporterade buffert var större än den genomsnittliga institutionella marknadsfonden för första klassen, som vanligtvis innehar cirka 38 procent av tillgångarna i omedelbart pengar.

Det sista stora testet för användning av Money Market Fund kom i början av pandemin mitt i en "kontantattack" av företaget. Under de två veckorna fram till 24 mars 2020, enligt Barclays forskning, tog instituten 30 procent från förstklassiga pengemarknadsfonder. Som jämförelse är problemen med Tether ingenting i jämförelse: den 12 maj nådde avkastningen sin topp med mindre än 4 procent av rapporterna rapporterade.

Men Tether: s närbörjningsmekanism för närbörjare av butik innebär att det inte kan ses som en penningmarknadsfond. Behandlingsförseningar kan ske utan förklaring, det finns en konverteringsavgift på 0,1 procent, och anläggningen är endast tillgänglig för att verifiera kunder som betalar minst 100 000 dollar. Skepsis med avseende på säkerheten på säkerheten är en anledning att sälja under det bindande värdet på $ 1, men det är bara en anledning till många, säger Barclays:

Det enda sättet att få omedelbar tillgång till Fiat är att sälja token på en börs, oavsett storleken på fastigheten. . . [W] Medan återbetalningen av det nominella värdet är "garanterat", kan det sekundära marknadspriset för kopplingen handlas lägre, beroende på ägarens vilja att acceptera en rabatt för tillgång till omedelbar likviditet. Som prisrörelsen för förra veckan antyder var vissa investerare villiga att acceptera en rabatt på nästan 5 procent för att likvidera sina USDT -aktier omedelbart.

Vi tror att villigheten att ta upp förluster, även om UST är helt säkrad och har en likviditetsbuffert över natten som överstiger de flesta förstklassiga medel, indikerar att token kan vara mottaglig för förebyggande körningar. Ägare med omedelbara likviditetsbehov har ett incitament (eller första fördelen) för att sälja snabbt på sekundärmarknaden innan utbudet av tokens från andra likviditetssökande ökar. Rädslan för att USDT kanske inte kan upprätthålla bindningen kan leda till RU: er, oavsett dess faktiska förmåga att stödja inlösen baserat på likviditeten i dess säkerheter.

Det hjälper inte heller att Tether (enligt gårdagens publicering) rapporter till skelettnummer en gång på kvartalet. Avsaknaden av en verklig vy i kombination med hela portföljens kortvariga karaktär kan lämna misstanken om Eyewip i slutet av kvartalet.

Allt detta gör stabila mynt mer av ETF: er än för pengemarknadsfonder, säger Barclays. Emittenten säljer ett symbol, varefter de sekundära marknaderna tar kontroll. För ETF: er finns det fullständig öppenhet via den underliggande portföljen, vilket gör det möjligt för marknadstillverkare att hålla handeln i ETF -aktier i harmoni med deras riktmärke. När det gäller stabila mynt bestämmer marknadslikviditet och humör hur nära token som handlas på det realiserbara nettovaruvärdet:

När priserna för krypto-tillgångar stiger är det lätt att sälja stabila mynt eftersom det finns många ivriga köpare som är villiga att köpa token till det nominella värdet. Men denna likviditet torkar snabbt när andra krypto-tillgångspriser faller. . . Till och med en blygsam försäljning innebär att prisskillnaderna sjunker och transaktionsstorlekarna krymper när köparna försvinner. När det gäller Tether förstärks försäljningstrycket av oförmågan hos de flesta investerare för direkt återbetalning och den inneboende första fördelen: att sälja token snabbt innan priset faller ytterligare.

Öppna investeringsfonder kan tillämpa mekanismer för "swing prissättning" där ad hoc -utgångsstraff som tror att de luktar rök, slutar att rusa för att gå ut. Men för stabila mynt, som med ETF: er, är de enda rabatter som finns tillgängliga i tider med eskalerande panik över den sekundära marknaden. Och även om försäljning under genomsnittet för arbitrageurs med tillgång till återbetalningsfönstret bör vara gratis pengar, är deras eldkraft begränsad av positionsstorlek, potentiella förseningar och osäkerheten om emittenten kan likvidera säkerheter utan avdrag.

Teoretiskt måste en arbitrage genomföras på Tokens skapande och inlösenprocesser. Detta är analogt med ETF: er som handlas runt sina NAV: er, medan marknadstillverkaren använder create/redem -processerna för att hålla priserna på en nivå nära den underliggande säkerheten. Det finns flera orsaker till att även denna nivå av arbitrage kan misslyckas, till exempel om det inte finns några villiga arbitrageurs om de inte har tillräckligt med balansräkning för att absorbera alla försäljningsflöden, eller om de är rädda för att deras återbetalningsansökningar inte kommer att betalas i tid eller inte helt. I slutändan hjälper fullständig bevarande att minska risken för stabilt mynt, men tar inte bort det.