Barclays To Tether: de test staat nog steeds voor

Als u het bovenstaande neemt voor kale munt (wat niet voor iedereen is), moet de vervelende afwijking van de laatste week van $ 1 nog worden uitgelegd.

De hele betekenis van een liquiditeitsbuffer is om onmiddellijk repository te compenseren en om een ​​risico op noodverkoop te absorberen. De capaciteiten hiervoor waren duidelijk overvloedig. Tether's gerapporteerde buffer was groter dan die van het gemiddelde institutionele first -class geldmarktfonds, dat meestal ongeveer 38 procent van de activa bezit in onmiddellijk geld te verdienen.

De laatste grote test voor het gebruik van geldmarktfonds kwam aan het begin van de pandemie in het midden van een "contante aanval" door het bedrijf. In de twee weken tot 24 maart 2020, volgens het onderzoek van Barclay, hebben de instituten 30 procent afgetrokken van eersteklas geldmarktfondsen. Ter vergelijking: de problemen van Tether zijn niets in vergelijking: op 12 mei bereikten het rendement zijn piek met minder dan 4 procent van de gerapporteerde rapporten.

Maar het opnamemechanisme van de opname van Tether-winkels betekent dat het niet kan worden gezien als een geldmarktfonds. Verwerkingsvertragingen kunnen zonder uitleg optreden, er is een conversiekosten van 0,1 procent en de faciliteit is alleen beschikbaar om geverifieerde klanten te zijn die minimaal $ 100.000 betalen. Scepticisme met betrekking tot de kwaliteit van het onderpand is een reden om onder de bindende waarde van $ 1 te verkopen, maar het is slechts één reden van velen, zegt Barclays:

De enige manier om onmiddellijke toegang tot Fiat te krijgen, is door het token op een beurs te verkopen, ongeacht de grootte van het onroerend goed. . . [W] Hoewel de terugbetaling van de nominale waarde "gegarandeerd" is, kan de secundaire marktprijs van Tether lager worden verhandeld, afhankelijk van de bereidheid van de eigenaar om een ​​korting te accepteren voor toegang tot onmiddellijke liquiditeit. Zoals de prijsbeweging van vorige week al doet vermoeden, waren sommige beleggers bereid om een ​​korting van bijna 5 procent te accepteren om hun USDT -aandelen onmiddellijk te liquideren.

We denken dat de bereidheid om verliezen te absorberen, hoewel UST volledig beveiligd is en een nachtelijke liquiditeitsbuffer heeft die de meeste eersteklas fondsen overschrijdt, aangeeft dat het token vatbaar kan zijn voor preventieve runs. Eigenaar met onmiddellijke liquiditeitsbehoeften heeft een stimulans (of voordeel van het eerste mover) om snel te verkopen op de secundaire markt voordat het bereik van tokens van andere liquiditeitszoekers toeneemt. De angst dat USDT mogelijk niet in staat is om de binding te behouden, kan leiden tot Rus, ongeacht het werkelijke vermogen om aflossing te ondersteunen op basis van de liquiditeit van het onderpand.

Het helpt ook niet dat Tether (volgens de publicatie van gisteren) meldt aan skeletnummers eenmaal in een kwartier. Het ontbreken van een reëel weergave in combinatie met het korte -termijnkarakter van de hele portefeuille kan het vermoeden van het oogwip aan het einde van het kwartaal achterlaten.

Dit alles maakt stabiele munten meer van ETF's dan voor geldmarktfondsen, zegt Barclays. De emittent verkoopt een token, waarna de secundaire markten de controle overnemen. Voor ETF's is er volledige transparantie via de onderliggende portefeuille, waardoor marktmakers de handel in ETF -aandelen in harmonie met hun benchmark kunnen houden. In het geval van stabiele munten bepalen markt liquiditeit en stemming hoe dicht het token wordt verhandeld op de realiseerbare netto voorraadwaarde:

Wanneer de prijzen voor crypto-assets stijgen, is het gemakkelijk om stabiele munten te verkopen omdat er veel enthousiaste kopers zijn die bereid zijn het token te kopen tegen de nominale waarde. Maar deze liquiditeit droogt snel op wanneer andere crypto-asset-prijzen dalen. . . Zelfs een bescheiden verkoop betekent dat de prijsverschillen dalen en de transactiegroottes krimpen wanneer de kopers verdwijnen. In het geval van Tether wordt de verkoopdruk versterkt door het onvermogen van de meeste beleggers voor directe terugbetaling en het inherente voordeel van het eerste mover: om het token snel te verkopen voordat de prijs verder daalt.

Open investeringsfondsen kunnen "swingprijzen" -mechanismen toepassen waarin ad hoc exit -boetes die denken dat ze rook rook, stoppen om te haasten om te vertrekken. Maar voor stabiele munten, net als bij ETF's, zijn de enige kortingen die beschikbaar zijn in tijden van escalerende paniek over de secundaire markt. En terwijl onder de gemiddelde verkoop voor arbitrageurs met toegang tot het aflossingsvenster gratis geld moet zijn, wordt hun vuurkracht beperkt door de positiegrootte, potentiële vertragingen en de onzekerheid over de vraag of de emittent onderpand zonder aftrek kan liquideren.

Theoretisch moet een arbitrage worden uitgevoerd op de creatie- en verlossingsprocessen van de tokens. Dit is analoog aan ETF's die rond hun NAV's worden verhandeld, terwijl Market Maker de Create/Redem -processen gebruikt om prijzen op een niveau in de buurt van de onderliggende beveiliging te houden. Er zijn verschillende redenen waarom zelfs dit niveau van arbitrage kan falen, bijvoorbeeld als er geen gewillige arbitrageurs zijn als ze niet genoeg balans hebben om alle verkoopstromen te absorberen, of als ze vrezen dat hun terugbetalingsaanvragen niet op tijd worden betaald of niet volledig. Uiteindelijk helpt volledige behoud om het risico op stabiele munt te verminderen, maar verwijdert het niet.