Was ist eine weiche Landung?

Guten Morgen. Es war gestern ein weiterer schrecklicher Tag für Aktien. Die Gründe dafür erneut zu untersuchen, wäre überflüssig, nachdem wir letzte Woche die verkohlten Überreste des Bullenmarktes durchkämmt haben. Es genügt zu sagen, dass ein großer Ölausverkauf und fallende Zweijahresrenditen darauf hindeuten, dass am Montag die Angst vor einer Verlangsamung des Wachstums – im Gegensatz zur Angst vor einer Inflation – im Vordergrund stand. Als wir über das rote Meer blickten, waren wir überrascht, diesen tiefgrünen Fleck auf dem FactSet-Bildschirm zu finden:

Investoren kaufen buchstäblich Konserven, Toilettenpapier und Bleichmittel, alles in großen Mengen. Dies sagt Ihnen, was Sie über Stimmung wissen müssen. Wenn Sie eine nette, gegensätzliche, optimistische Meinung haben, senden Sie sie uns: robert.armstrong@ft.com und ethan.wu@ft.com.

Von weich bis weich

Wir und mehrere andere kicherten, als der Fed-Vorsitzende Jay Powell auf die Möglichkeit einer „sanften“ Landung der Wirtschaft hinwies, wenn die Zentralbank die Zinsen anhebt. Es wurden Witze darüber gemacht, wie entnervend es wäre, den Begriff vom Piloten Ihres Flugzeugs zu hören.

Dies war anscheinend nicht aus dem Stegreif oder ein Ausrutscher von Powell. Mehrere Leute haben uns auf eine Präsentation hingewiesen, die Alan Blinder, ehemaliger stellvertretender Fed-Vorsitzender, im Februar gehalten hat. Darin macht er die weich-weichliche Unterscheidung explizit.

Die übereinstimmende Ansicht ist, dass im letzten halben Jahrhundert fast jede Straffung der Fed in einer Rezession gipfelte, mit der einzigen nennenswerten Ausnahme des Zyklus von 1993-1995. Blinder widerspricht entschieden. Er zählt 11 Verschärfungszyklen seit 1965 und stellt fest, dass drei davon hart, drei weich, drei „weich“ waren – was bedeutet, dass sie von ziemlich flachen Rezessionen begleitet wurden – und zwei zweideutig waren. Blinder versieht ein Leitzinsdiagramm der US-Notenbank mit Sternen, um das Ende der Straffungszyklen zu markieren. Ich habe einige Anmerkungen hineingekritzelt:

Die Zyklen/Sterne, die Blinder für „hart“ hält, habe ich mit roten Häkchen markiert. In diesen Fällen, sagt Blinder, wollte die Fed eine Rezession herbeiführen und hatte Erfolg. Weiche Zyklen (ohne offizielle Rezession) habe ich grün eingekreist. Die gelben Kreise markieren Zyklen, denen BIP-Kontraktionen von weniger als 1,5 Prozent folgten. Die letzten beiden Zyklen vor der Immobilienblase und der Pandemie sind schwer einzuschätzen. Wurden die Rezessionen durch Straffungen verursacht – oder durch die Finanzkrise und Covid-19?

Hier sind die Zahlen, wie Blinder sie darlegt:

Angesichts dieser Scorecard argumentiert Blinder, „können weiche Landungen nicht allzu schwer zu erreichen sein“.

Vielleicht haben wir letzte Woche gesehen, dass Powell die Torpfosten verschoben hat, indem er signalisierte, dass es zwar sehr schwierig sein wird, eine Rezession zu vermeiden, Hoffnungen auf eine flache Rezession jedoch realistischer sind. Allein aus Sicht des realen Wirtschaftswachstums wäre eine Rezession in der Größenordnung von 1970, 1990 oder 2001 ein an dieser Stelle zu begrüßendes Ergebnis.

Aber die Anleger müssen sich um mehr Sorgen machen als um das BIP. Alle Straffungszyklen mit Ausnahme von 1993-1995 brachten erhebliche Kursverluste an den Aktienmärkten mit sich. Und das Ausmaß der Rezession aus BIP-Sicht korreliert nicht immer mit dem Ausmaß des Drawdowns. Die Zahlen:

In diesem Straffungszyklus, der gerade erst begonnen hat, haben wir bereits einen so großen Ausverkauf wie ’66, ’80 und ’84 erlebt. Aber die Erfahrung der letzten drei Zyklen sowie ’69 sind wichtig. Während die Landungen weich gewesen sein mögen, war der Schaden an den Beständen schwerwiegend. Rezessionen lösen Ausverkäufe aus. Das Ausmaß dieser Ausverkäufe hängt von Faktoren wie der Bewertung ab, die über die Realwirtschaft hinausgehen.

Das Bitcoin-Experiment von El Salvador ist gescheitert

El Hodlador ist wieder dabei! Nachdem Bitcoin um 50 Prozent von seinem Höchststand gefallen war, twitterte Präsident Nayib Bukele am Montag:

Bukeles Umarmung von Bitcoin ist in drei Formen erfolgt: Direktkäufe, ein Verkauf von Bitcoin-Anleihen und die Deklaration von Bitcoin zur offiziellen Währung. Die ersten beiden waren Flops. Obwohl die Regierung nicht viel gesagt hat, haben ihre Bitcoin-Punts mit ziemlicher Sicherheit Geld verloren. Die Bitcoin-Anleihe steckt derweil in der Schwebe, während sich eine Schuldenkrise abzeichnet.

Bleibt noch der offizielle Währungsschub, der Bukele argumentiert würde die Kosten für Überweisungen senken, die ein Viertel des BIP ausmachen. Im Januar versuchte ich herauszufinden, ob es gut lief. Was ich fand – eine kleine einmalige Erhöhung der Überweisungen – war nicht ermutigend. Aber Daten waren damals knapp.

Jetzt haben drei Ökonomen – Diana Van Patten von Yale, Fernando Alvarez von der University of Chicago und David Argente von der Penn State – eine bemerkenswerte Studie über die Einführung von Bitcoin in El Salvador veröffentlicht. Ihre Ergebnisse, die auf einer repräsentativen persönlichen Umfrage unter 1.800 Salvadorianern basieren, deuten darauf hin, dass außerhalb junger, gebildeter, technisch versierter Männer kein dauerhaftes Interesse an Bitcoin zustande gekommen ist.

Eine Kleinigkeit, die das Papier schmerzlich deutlich macht, ist, wie weit die Regierung gegangen ist, um die Salvadorianer dazu zu bringen, Chivo, ihre App für digitale Zahlungen, zu übernehmen, darunter:

• Ein Installationsbonus von 30 $, bezahlt in Bitcoin. Das ist eine sinnvolle Pauschale in Höhe von 8 Prozent des monatlichen Mindestlohns

• Ein Rabatt an den größten Tankstellen des Landes, nur für Chivo-Nutzer

• Ein nationaler Fonds in Höhe von 150 Millionen US-Dollar zur Subventionierung von Bitcoin-bezogenen Gebühren (die Details sind unklar)

• Einführung von 200 Bitcoin-Geldautomaten in El Salvador und 50 weiteren in Amerika

• Ein großer Marketingschub in den sozialen und traditionellen Medien

• Status als gesetzliches Zahlungsmittel, sodass Unternehmen die Kryptowährung akzeptieren müssen und Steuern in Bitcoin bezahlt werden können

Covid hat auch einen weltweiten Boom für berührungslose Zahlungen angespornt, wie Van Patten mir gegenüber betonte. Abgesehen von ein paar technischen Problemen wurde so gut wie jedes vorstellbare Hindernis für die Einführung minimiert. Das Ergebnis? Hier ist die Schlüsseltabelle:

Der typische Chivo-Benutzer war ein junger Mann mit Highschool-Abschluss und Zugang zum Internet und zum formellen Finanzsystem – was Bukeles Behauptungen widerlegt, dass die Technologie die finanzielle Inklusion fördern würde. Der häufigste Grund für die Verwendung von Chivo war die Auszahlung des 30-Dollar-Bonus; 61 Prozent der Nutzer verließen die App unmittelbar danach.

Selbst unter den Chivo-Benutzern, die Überweisungen entgegennahmen, taten dies die meisten in Dollar, nicht in Bitcoin. Ebenso akzeptieren einige Unternehmen, etwa 20 Prozent, Bitcoin. Aber das sind meistens größere Firmen, und fast alle wandeln sie sofort nach dem Bitcoin-Verkauf in Dollar um.

Die Regierung von Bukele verteilte kostenloses Geld, und viele Salvadorianer nahmen es. Einige verwenden noch die Chivo-App, aber hauptsächlich für Dollar-Transaktionen. Die Autoren schlussfolgern:

Wir dokumentieren, dass Bitcoin als Tauschmittel nicht weit verbreitet ist [despite] der große Druck, der von der Regierung ausgeübt wird. . .

Der wichtigste Grund [people who knew about Chivo did not download it] war, dass Benutzer Bargeld bevorzugen. Darauf folgten Vertrauensprobleme – die Befragten vertrauten weder dem System noch Bitcoin selbst.

Es gab einige Silberstreifen für Bitcoin in der Zeitung, die von regierungsnahen Personen hervorgehoben wurden. Felipe Vallejo, Regulierungsleiter bei El Salvadors Krypto-Tech-Partner Bitso, sagte gegenüber CoinTelegraph, dass die 20 Prozent der Salvadorianer, die Chivo immer noch verwenden, zeigten, dass dies erst der Anfang sei:

Wir glauben, dass dies ein relativ starkes Zeichen der Adoption ist. Da die Aufklärung über Kryptowährung und alltägliche Anwendungsfälle in der Region zunimmt, werden mehr Benutzer mit einem tieferen Verständnis der Technologie und der damit verbundenen Möglichkeiten bei der Anwendung bleiben.

Nun, nein. Dieses Diagramm zeigt Chivo-Downloads seit dem Start der App. Im Jahr 2022 sind sie nahe Null abgeflacht:

Dieses vorgezogene Adoptionsmuster sei nicht normal, erklärte Alvarez. Ein weitaus häufigeres Adoptionsmuster besteht darin, langsam zu beginnen, zu beschleunigen und dann abzubrechen. Alvarez, Van Patten und Argente untersuchen derzeit eine von einer Zentralbank betriebene digitale Zahlungsplattform in Costa Rica, wo 80 Prozent der Bevölkerung 10 Prozent des BIP über das System senden. Wie Argente es ausdrückte:

[Costa Rica is] ein Beispiel dafür, wie Technologie für die finanzielle Inklusion eingesetzt werden kann, sobald genügend Planung für die Umsetzung vorhanden ist. Aber es dauerte mindestens sieben Jahre.

Bukeles Glücksspiel sieht aus wie ein umfassender Fehlschlag. (Ethan Wu)

Eine gute Lektüre

Die Tech/VC-Blase ist angeschwollen und geschrumpft, aber nie geplatzt. Ist dieses Mal anders?