Fed blir skrämmande | Financial Times

God morgon Imorgon är vi glada över att presentera dig för det tredje och sista samarbetet med Chartbooks Adam Tooze, denna gång om Europas framtid. Idag Brainard och Bitcoin. Maila oss: robert.armstrong@ft.com och ethan.wu@ft.com.

Brainards kommentarer och avkastningskurvan

Lael Brainard, som kandiderar som Feds vice ordförande och har en historia av duvhet i penningpolitiken, sa på tisdagen att en "snabb" minskning av Feds balansräkning kan börja i maj. Hon gjorde också olika andra hökliknande ljud. Det här är en stor sak. Obligationsräntorna steg och aktierna föll.

Brainards hårda ord landade på en marknad som redan var mycket orolig för att Fed skulle strama åt den amerikanska ekonomin och leda den in i en stor gammal lågkonjunktur, eftersom 10-år/2-års avkastningskurvan är på väg mot inversion. Behöver vi oroa oss ännu mer nu?

Börja med Brainards kommentarer om balansräkningssammandragning. Den traditionella idén med att Fed förkortar balansräkningen är att det ungefär motsvarar att höja räntorna, men rikta in sig på en annan del av avkastningskurvan. När Fed köper obligationer (kvantitativa lättnader) pressar det ner räntorna, uppmuntrar krediter och expanderar ekonomin. När obligationer säljs (kvantitativ åtstramning) händer det motsatta. Därför bör övergången från QE till QT ha samma ekonomiskt lugnande effekt som en räntehöjning och leda till en höjning av de långa räntorna.

Men som vi redan har påpekat här vet vi inte om det fungerar så. Som Federal Open Market Committee underspelade punkten i protokollet från sitt decembermöte:

Det finns mindre osäkerhet om effekterna av förändringar i federal funds-räntan på ekonomin än om effekterna av förändringar i Federal Reserves balansräkning

Hur mycket mindre säkerhet? Jo, förra gången centralbanken försökte minska sin balansräkning, 2018-19, föll 10-årsräntorna, motsatsen till vad traditionell teori förutspådde.

Detta för oss till det icke-traditionella sättet att tänka kring QE och QT (som vi har diskuterat flera gånger här). Ur detta perspektiv är den viktigaste direkta påverkan på likviditeten, inte räntorna. QE trycker in pengar i systemet, QT drar ut dem. Med mer pengar som rinner runt i systemet tenderar folk att gilla mycket spekulativa investeringar och mindre gilla säkra investeringar som statsobligationer. Det motsatta är sant när det finns mindre pengar i systemet. Fed skapar paradoxalt nog efterfrågan på statsobligationer genom att sälja dem och sänka räntorna. Det är i nuläget oklart vilken effekt förändringen i likviditet kommer att få på realekonomin.

Allt detta är konstigt, men mycket troligt sant. Jag upprepar allt detta bara för att betona att vi inte riktigt vet vad Feds balansräkningsdel av Brainards kommentarer - den del som ledde rubrikerna - betyder. Allt vi egentligen vet är att Fed ville signalera om och om igen och högre att den snart skulle skärpa politiken, med hjälp av alla verktyg som stod till dess förfogande. Och detta borde få oss att frukta att vi är på väg rakt in i en lågkonjunktur.

Människor som tror att vi inte ska oroa oss för signalen som skickas av den nästan inverterade 10-år/2-årskurvan vill gärna påpeka att 10-år/3-månaderskurvan, som forskare hävdar har mer prediktiv kraft, fortfarande är bred. Här är ett annat diagram över de två kurvorna:

10/3 månaden är bred. Så ingen lågkonjunktur?

Tänk på varför 10-år/3-månaderskurvan vanligtvis är den mer kraftfulla lågkonjunkturindikatorn. Kanske för att den här kurvan bara inverteras när marknaden förväntar sig att Fed ska höja räntorna snabbt – genom att bromsa ekonomin istället för att sakta släppa gaspedalen. Med andra ord, som Abrdns James Athey påpekade för mig, reflekterar skillnaden mellan 10-år/2-år och 10-år/3-månaders obligationer marknadens förväntningar om hur snabbt centralbanken kommer att höja räntorna. Den 10/3 månaden är nu långt så marknaden förväntar sig att Fed gradvis höjer räntorna.

Men Fed börjar signalera att det faktiskt är detmåste bromsa. Tre månaders avkastning får inte Brainards budskap än, men det kan bara vara en tidsfråga. Du borde vara mer orolig för en lågkonjunktur i morse än du var i går morse.

Frihetspengar och Bitcoin-frikoppling

Cryptos marsch in i mainstream fortsätter. Vid en branschkonferens i Boca Raton, Florida, förra månaden, presenterade Sam Bankman-Fried, VD för kryptobörsen FTX, sin pitch för hur hans teknologi skulle kunna omforma amerikanska terminsmarknader, och upprepade tidigare uppmaningar om samarbete med tillsynsmyndigheter. Från FT:s nyligen publicerade rapport:

FTX tar regulatoriska frågor i egna händer. Bankman-Fried har redan föreslagit kongressen att CFTC ska vara regulator av alla digitala tillgångar på de amerikanska spot- och derivatmarknaderna. Med sitt förslag till CFTC pressar FTX sin föredragna regulator att agera, vilket kan sätta viktiga vägregler för handlare.

"Vi skulle vilja ha mer klarhet om rätt väg till licensiering och registrering av digitala tillgångar", säger Bankman-Fried.

Men många Bitcoiners vill inte ha en reglerande entente. De vill ha krig. Jag har skrivit tidigare om synen "Bitcoin som frihetens pengar". Tanken är att Bitcoin i grunden handlar om säkerhet – i betydelsen individuell kontroll – och att kringgå statsmakt. I fredags publicerade Ethereums grundare och tidiga Bitcoin-supporter Vitalik Buterin ett inlägg som utvecklade Freedom Money-perspektivet. En stiliserad sammanfattning av hans argument:

• Regeringar och banker kontrollerar tillgången till det finansiella systemet, ibland agerar de på grund av elakhet, dumhet eller apati.

• Det borde finnas teknik som gör att människor kan överföra värden oberoende av dessa venala/dumma/apatiska grindvakter.

• För detta ändamål maximerar den tekniska designen av Bitcoin och blockchain individuell kontroll, på bekostnad av enkelheten och kostnaden för att slutföra transaktioner.

• Poängen med Bitcoins intoleranta kultur är att Bitcoin fokuserar på säkerhet och står emot mainstreamens dragningskraft.

• Bitcoins begränsade användbarhet och intoleranta kultur gör det värt det.

För att Bitcoin ska vara "ett ljus på mörka platser när alla andra lampor slocknar", måste den trotsa mainstream och bära kostnaderna för dess stelhet.

Den frihetliga etos som först drev Bitcoin bortom ett obskyrt datavetenskapsprojekt försvann aldrig riktigt, även när människor som Bankman-Fried stadigt drev krypto in i mainstream. Nu rusar det tillbaka.

Bitcoiners ser allt fler bevis på att kryptons oberoende från staten kan ha verkliga användningsområden – av upprorsmän i Myanmar, flyktingar från Afghanistan och nu Ukrainas krigstidsregering. Samtidigt skrämde händelser som Kanadas hårda svar på lastbilschaufförens belägring de frihetligt sinnade. (Fox News-värden Tucker Carlson är en ny kryptokonvertering.)

Detta betyder inte att Bitcoin måste frikopplas från krypto. Det ekonomiska och sociala trycket som drar Bitcoin in i mainstream är starkt. Men det kunde det. Buterin och hans allierade är inflytelserika och har en vision som är diametralt motsatt Bankman-Frieds. Kryptons framtid är kontroversiell och mest omtvistad bland dess största fans. (Ethan Wu)

En bra läsning

Håll ett öga på presidentvalet i Frankrike. Det kommer att vara viktigt för marknaderna.