Realzinsen und Rezession | Finanzzeiten

Guten Morgen. Netflix meldete letzte Nacht sinkende Abonnenten, eine große Überraschung für den Markt und für mich. Ich gehöre zu den Leuten, die Netflix als grundlegendes Hilfs-/Kinderbetreuungstool betrachten und sich nicht vorstellen konnten, dass die Leute damit aufhören würden en masse, auch wenn sich andere Streaming-Optionen vermehren. Ich habe mich geirrt; die Aktie wird wie ein Käfer zerquetscht; Tech-Investitionen sind schwierig. Senden Sie uns eine E-Mail mit Ihren Gedanken: robert.armstrong@ft.com und ethan.wu@ft.com.

Die Realzinsen gehen durch

In den letzten sechs Wochen sind die realen Renditen 10-jähriger Staatsanleihen um 100 Basispunkte gestiegen. Das ist wahnsinnig schnell. Hier ist das Diagramm:

Die Bewegung hat die realen Renditen bis auf wenige Basispunkte in den positiven Bereich gebracht. Für viele Beobachter ist dies eine lang ersehnte Rückkehr zur Vernunft. Die Vorstellung, dass die inflationsbereinigten Geldkosten negativ sind, erscheint vielen Menschen als Wahnsinn und als Beweis für eine massiv verzerrte Zentralbankpolitik. Für sie steigen die realen Renditen einfach, weil diese böse Politik endlich rückgängig gemacht wird. Aus dieser Sicht gibt es hier nicht viel zu erklären, außer vielleicht, warum der Umzug so lange gedauert hat. Die Antwort auf diese Frage lautet: Niemand war sich ganz sicher, dass die Fed es mit der Straffung ernst meinte. Jetzt sind sie sich sicher.

Trotzdem ist hier etwas etwas Seltsames. Beginnen Sie damit, die Komponenten der realen Renditen zu zerlegen, bei denen es sich um nominale Treasury-Renditen und Inflationserwartungen handelt:

Wie Sie sehen können, ist es eine große Bewegung bei den nominalen Renditen, die den Anstieg der realen Renditen antreibt. Die Inflationserwartungen sind seit Anfang März unverändert. Die Mechanik ist einfach. Die Fed schiebt die Zinsen nach oben, und diese Erhöhungen kräuseln sich die Kurve hinunter (lange Zinsen sind eine Reihe von kurzen Zinsen plus eine Prämie). Die Abwicklung der Anleihekäufe durch die Zentralbank verringerte den Kaufdruck auf Long-Anleihen, wodurch auch deren Renditen steigen konnten. Gleichzeitig gibt die Straffung der Fed-Politik der Inflation weniger Spielraum und hält die Inflationserwartungen im Rahmen.

Das macht Sinn. Gleichzeitig ist der wilde Anstieg der nominalen Renditen jedoch genau in dem Moment erfolgt, in dem die Angst vor einer Rezession im Jahr 2023, verursacht durch eine aggressive Fed, gewachsen ist. Eine Rezession würde die nominalen Renditen zweifellos schnell nach unten bringen. Aber der Markt für langlaufende Staatsanleihen scheint diese Möglichkeit zu ignorieren.

Schatzkammern sind nicht allein. Risikoanlagen ignorieren auch Rezessionsängste. Die Aktienkurse und Kreditspreads sind zwar etwas ins Wanken geraten, aber immer noch sehr hoch bzw. sehr eng. Mit anderen Worten, die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen bleiben in der Tat sehr locker – auch wenn Zinserhöhungen der Fed die Finanzierungsbedingungen anderswo erheblich verschärft haben, wie beispielsweise ein stärkerer Dollar und höhere Hypothekenzinsen zeigen.

Die Treasury- und Risikomärkte scheinen die Ansicht zu vertreten, dass die Fed die Zinsen um einiges mehr erhöhen kann, bevor sie etwas in der Wirtschaft oder an den Märkten kaputt macht, und sie gezwungen sind, sich zurückzuziehen. Die Märkte mögen recht haben. Wie Edward Al-Hussainy von Columbia Threadneedle gerne daran erinnert, ob sie richtig liegen, hängt vom neutralen Zinssatz ab, der nicht beobachtbar ist und sich im Laufe der Zeit ändert. Wir wissen nur, dass wir es getroffen haben, wenn ein Markt zusammenbricht.

Eine andere Möglichkeit: Anleger haben in einem Traum gelebt und erwachen nur langsam. Unhedgeds Freund James Athey von Abrdn, der über Risikoanlagen sprach, drückte den Punkt so aus:

Das Verhalten der Risikomärkte spiegelt teilweise das jahrelang erlernte Verhalten wider (Aktien können niemals fallen/bleiben, also immer long sein), die Verschiebung der Marktstruktur, die sich aus diesem früheren „Fed-Put“-Paradigma ergibt (der Anstieg der Dynamik/systematische Strategien). und der Glaube, dass die Fed, sobald sich die Inflation zwangsläufig normalisiert hat, wieder dazu übergehen kann, die Märkte zu stützen.

Krypto oder Krypto-Miner?

Bitcoin-Mining-Aktien sind aus den falschen Gründen in den Nachrichten. Die beiden größten börsennotierten Bergbauaktien, Riot Blockchain und Marathon Digital Holdings, haben es in diesem Jahr schwer gemacht. Beide sind im Jahr 2022 um fast 35 Prozent gesunken, gegenüber 11 Prozent bei Bitcoin. Warum kauft jemand Krypto-Miner?

Vielleicht ist die Antwort so einfach, dass überall, wo Bitcoin hingeht, Miner doppelt so schnell folgen. Mit anderen Worten, es handelt sich um gehebelte Wetten auf Bitcoin. Die jüngsten Preisaktivitäten scheinen dieser Geschichte zu entsprechen. Seit Bitcoin im Jahr 2020 parabolisch wurde, sind Bitcoin-Miner verrückt geworden:

Hier hilft ein Vergleich mit Gold. Viele Leute denken, dass Bitcoin digitales Gold ist. Beide „Rohstoffe“ werden von Minenarbeitern produziert, die schwere Maschinen verwenden – Pumpen und Sprengstoff für Gold, spezialisierte „Asic“-Rechenanlagen für Bitcoin – und sowohl Krypto- als auch Goldminenarbeiter verkaufen ihre Produktion auf dem freien Markt.

Sie können sich vorstellen, dass die Idee der gehebelten Wetten auch für Goldminenunternehmen gilt, da die Umsatzerlöse mit dem Gold schwanken, die Inputkosten jedoch nicht, wodurch eine operative Hebelwirkung entsteht. Die Beziehung hat nicht immer gehalten, aber sie sieht während des stetigen Anstiegs von Gold seit 2015 auf jeden Fall gut aus:

Das sah alles etwas zu ordentlich aus, also habe ich mir die Betas dieser Aktien genauer angesehen, ein Maß dafür, wie riskant ein Vermögenswert im Vergleich zum Markt ist. Der Haken hier liegt in der Definition von „Markt“. Normalerweise wird das Beta einer Aktie mit dem S&P 500 oder einem ähnlichen Aktienindex verglichen. Aber um zu sehen, ob beispielsweise Riot Blockchain als gehebelte Bitcoin-Wette funktioniert, müssen Sie sie mit Bitcoin vergleichen. Hier ist, was ich gefunden habe (ein Beta unter eins bedeutet eine geringere Volatilität als der Markt):

In den letzten fünf Jahren waren die großen Goldminenaktien zwar volatiler als der Goldmarkt (die Analyse gilt auch für längere Zeiträume), nicht jedoch die Bitcoin-Minenarbeiter.

Der langweilige Grund ist, dass die enorme Volatilität von Bitcoin bedeutet, dass Bergbauaktien eine höhere Messlatte zu überwinden haben. Aber das Krypto-Mining-Geschäft hängt auch von der Unternehmensstrategie ab. Zwei Ansätze überwiegen, wie mir Joe Burnett von Blockware Solutions erklärte. Einer betreibt hochwertige Mining-Rigs in großem Maßstab. Die andere schließt Verträge mit Stromnetzen für billigen Strom ab. Der Kauf dieser Aktien ist eine Wette auf Ausführungskompetenz sowie auf den Preis von Bitcoin.

Wenn es sich nicht wirklich um gehebelte Bitcoin-Wetten handelt, sind wir wieder bei der ursprünglichen Frage: Warum Krypto-Mining-Aktien? Schwierige Frage. Wenn Sie ein Mandat haben, das den direkten Kontakt mit Bitcoin verbietet, ist das in Ordnung. Aber für jeden, der eine Überzeugungswette auf Bitcoin oder Krypto abschließt, ist es wahrscheinlich besser, die verdammten Münzen zu kaufen. (Ethan Wu)

Eine gute Lektüre

Hier einige großartige Grafiken, die die Herausforderungen zeigen, denen Europa gegenübersteht, wenn es sich ernsthaft von russischem Gas entwöhnen will.