Krieg und Märkte | Finanzzeiten

Guten Morgen. Aktien hatten ein schlechtes erstes Quartal; der S&P fiel um fast 5 Prozent. Angesichts der heißen Inflation, einer Straffung der US-Notenbank, hoher Bewertungen und eines Krieges in Europa könnte man sich fragen, warum die Verluste nicht größer waren. Einige Gedanken dazu weiter unten. Sind wir zu negativ? Senden Sie uns eine E-Mail, um unsere Stimmung aufzuhellen: robert.armstrong@ft.com und ethan.wu@ft.com.

Krieg und Aktien

Leben wir in einer Traumwelt? Das ist die Frage, die mich beschäftigte, nachdem ich den Beitrag vom Donnerstag für unsere Zusammenarbeit mit Chartbook geschrieben hatte. Die Inflation brennt, und die Fed ist wachsam. Wir liebäugeln mit einer inversen Zinskurve. Und doch sagen die Märkte, gemessen an der Fed-Fonds-Futures-Kurve, den Aktienkursen und anderen Indikatoren, dass wir durch die nächsten Jahre gleiten werden, ohne dass die US-Notenbank die Zinsen auch nur auf 3 Prozent anheben muss, und ohne in eine Rezession zu geraten.

Ganz zu schweigen von der kleinen Tatsache, dass in Europa Krieg herrscht. Doch die Aktien scheinen sich nicht darum zu kümmern. Selbst in Europa, wo viele eine zumindest milde Rezession erwarten, sind die Aktien seit Wladimir Putins Invasion in der Ukraine im Grunde unverändert:

Hochzinsanleihen sind ähnlich schläfrig:

Der einzige Andersdenkende von der Atmosphäre luftiger Gleichgültigkeit ist die 10-Jahres-/2-Jahres-Renditekurve, die mit der Inversion geflirtet hat (aber nur geflirtet hat). Nun, Krieg ist nicht immer schlecht für die Wirtschaft, und Märkte sind sowieso nicht die Wirtschaft. Dennoch ist dies eine seltsame Situation, insbesondere weil dieser Krieg eine große inflationäre Wirkung auf Öl, Gas und Industriemetalle hat.

Meine Kollegen Robin Wigglesworth, Philip Stafford und Tommy Stubbington haben eine gute Lektüre darüber geschrieben, welche Märkte möglicherweise fehlen. Neben der Tatsache, dass die kriegsbedingte Inflation die Wirtschaft belastet, betonen sie, dass ein Ausfall russischer Staatsanleihen unvorhersehbare systemische Folgen haben könnte. Während Russland bisher einen Zahlungsausfall vermieden hat, wird am Montag eine 2-Milliarden-Dollar-Anleihe fällig, und es könnte eine knappe Sache werden.

Es besteht wahrscheinlich ein gewisses systemisches Risiko durch einen Ausfall. Da russische Anleihen – Staats- und Unternehmensanleihen – jedoch nur einen einstelligen Prozentsatz der Anleiheindizes der Schwellenländer ausmachen, glauben die Anleiheanalysten und -händler, mit denen ich gesprochen habe, dass nur eine kleine Anzahl spezialisierter Anleger und vielleicht ein paar kleine ost- oder mitteleuropäische Banken bestehen große Hits zu nehmen.

Was mich beunruhigt, sind die Auswirkungen des Krieges auf Rohstoffe – die Art und Weise, wie er den Inflationsdruck, die langsame Wirtschaft und die Zentralbanken in die Enge treiben wird. Warum beunruhigt dies die Aktien- und Rentenmärkte nicht mehr? Ich habe dazu nur zwei einfache Ideen, die nur für die Aktienseite gelten:

• Tina – die Idee, dass „es keine Alternative gibt“ zu Aktien – ist trotz steigender Anleiherenditen immer noch in Kraft. In einem inflationären Umfeld kompensieren höhere Renditen möglicherweise nicht die Möglichkeit von Kapitalverlusten, wenn die Zinsen weiter steigen. Laut Bank of America bleiben die Zuflüsse in Aktienfonds im Gegensatz zu Rentenfonds für das Jahr positiv.

• Unternehmen hatten ein paar sehr profitable Jahre und nutzen ihren Schatz, um große Mengen ihrer Aktien zurückzukaufen, was den Markt stützt.

Es besteht auch die Möglichkeit, dass der Krieg finanziell einfach nicht so wichtig ist. Der schiere Schrecken darüber, das schreckliche Elend, das es über ein paar Millionen Menschen bringt, und seine verheerenden Auswirkungen auf die Volkswirtschaften der beiden beteiligten Länder könnten uns dazu bringen, seine globalen wirtschaftlichen Auswirkungen zu überschätzen.

Paul Gruenwald, Ökonom bei S&P Global Ratings, schätzt beispielsweise, dass der Krieg das globale Bruttoinlandsprodukt in diesem Jahr um 0,6 Prozent auf 3,6 Prozent drücken wird. Europa wird das Schlimmste davon tragen. Das hört sich nicht schlecht an. Aber Gruenwald folgt dem Markt in der Annahme, dass die Fed nicht gezwungen sein wird, die Zinsen über etwa 2,5 Prozent zu drücken. Das heißt, er geht davon aus, dass die Inflation ruhig verlaufen wird. Dies scheint mir eine unsichere Wette zu sein, und ich bin überrascht, dass die Märkte so zuversichtlich sind.

El Salvador ist komisch

Die meisten Bitcoins werden von einigen wenigen großen Investoren oder Walen gehalten, die selten verkaufen. Nach einer Schätzung sitzen 82 % der Bitcoins einfach da. Wenn Sie also der salvadorianische Präsident Nayib Bukele sind, der versucht, eine unwirtschaftliche Bitcoin-gebundene Anleihe im Wert von 1 Mrd. USD zu verkaufen, um den Zahlungsausfall Ihres Landes abzuwenden, könnten die Wale eine offensichtliche Quelle der Nachfrage sein. Aus einem FT-Bericht vom Mittwoch:

Die Nachfrage von Bitcoin-„Walen“ – Investoren, die große Mengen der weltweit größten Kryptowährung halten – dürfte laut den an den Bemühungen beteiligten Personen für die Mittelbeschaffung für die Anleihe von entscheidender Bedeutung sein.

Paolo Ardoino, Chief Technology Officer bei Bitfinex – das die technische Plattform für den Deal bereitstellen soll – sagte, die Krypto-Börse habe „eine halbe Milliarde Dollar“ an Interesse von ihren Nutzern erhalten.

Potenziellen Käufern der El Salvador-Anleihe fehlen zudem noch grundlegende Informationen über die rechtlichen Rahmenbedingungen für die [bonds]oder welche Stelle sie ausstellen wird.

Menschen, die dem Projekt nahe stehen, wetten darauf, dass große Unternehmen in der Krypto-Community die Anleihen trotz der relativ niedrigen Renditen und Unsicherheiten, die sie umgeben, als attraktive Investition ansehen werden.

Insbesondere ist dies ein Dreh- und Angelpunkt von Bukeles früherem Ansatz, der darin bestand, die Anleihe Kleinanlegern anzubieten. Der Plan war, die Anleihe in 100-Dollar-Stücken an Meme-Investoren zu verkaufen. Vor weniger als einem Monat reichte Christine Murray von der FT Mitte März diesen Bericht aus San Salvador ein:

Josué País, Inhaber eines Taxiunternehmens in El Salvador, das Zahlungen in Bitcoin von den Touristen akzeptiert, die den Service nutzen, unterstützt mit Begeisterung den jüngsten Plan des Landes, aus dem Kryptowährungswahn Kapital zu schlagen.

„Die Neugier treibt mich an“, sagte País, 36, der vorhatte, etwa 200 Dollar der „Bitcoin-Anleihe“ des zentralamerikanischen Landes zu kaufen, die diese Woche aufgelegt werden soll. „Erstens werde ich es tun, um das Land zu unterstützen. Nummer zwei, weil es eine große, attraktive Wette ist.“

Der tausendjährige Präsident des Landes, Nayib Bukele, verlässt sich auf das Interesse an der Bitcoin-unterstützten Anleihe von País und Kleinanlegern weltweit. Laut Analysten war dies eine der wenigen verbleibenden Optionen, um die Nation aus ihrem finanziellen Loch zu retten.

Jetzt verzögert sich die Anleihe, und Bukele sagt, El Salvador müsse sich stattdessen auf die Rentenreform konzentrieren. Wer kennt den Grund, aber hier ist eine Vermutung: zu wenig Käufer. Was ist, wenn Kleinanleger von Bitcoin gelangweilt sind? Seit der Ankündigung der Bitcoin-Anleihe im November ist das Bitcoin-Börsenhandelsvolumen um ein Drittel gesunken:

Auch das Geschwätz im Zusammenhang mit Bitcoin lässt nach, wie dieses Bloomberg-Diagramm zeigt:

Könnte Bukele stattdessen einige willige Käufer unter den Walen harpunieren? Professor Michael Pettis von der Peking-Universität glaubt das. Hier ist Pettis in a twittern Am Mittwoch:

Große Bitcoin-Investoren haben wahrscheinlich keine andere Wahl, als in die Anleihe zu investieren. Ein gescheiterter Deal würde wahrscheinlich zu viel größeren Wertverlusten ihrer Bitcoin-Bestände führen, als direkte Verluste bei der Anleihe.

Das Problem ist, dass, wenn die Anleihe erfolgreich ist, El Salvador nicht nur mehr Anleihen ausgeben wird, sondern Investmentbanken sofort damit beginnen werden, ähnliche Geschäfte für andere marginale Staatsanleihen vorzuschlagen.

Vielleicht würde das Spektakel, dass Bukeles Bitcoin-Anleihe in Flammen aufgeht, den Bitcoin-Preisen schaden, aber ich bin mir nicht sicher, ob der Effekt von Dauer sein würde. Die Kehrseite der Volatilität der Kryptomärkte ist, dass sie sich schnell entwickeln.

Ein Spieler, der durch das Scheitern des Anleiheverkaufs wirklich verlieren könnte, ist Bitfinex, die Krypto-Börse und der Technologiepartner von El Salvador. Die Muttergesellschaft kontrolliert auch Tether, die größte Stablecoin. Tether ist durch Reserven gedeckt, die die Bindung an den Dollar sicherstellen sollen. Aber es hat schon früher schnell und locker mit diesen Reserven gespielt, einschließlich nicht näher bezeichneter Investitionen in Commercial Paper. Ardoino von Bitfinex sagte der FT, dass dies nicht zur Vermarktung der El-Salvador-Anleihe beitragen würde, aber Jaime Reusche von Moody’s, ein enger Beobachter von El Salvador, spekuliert, dass das Unternehmen auf andere Weise helfen könnte:

Wenn Bitfinex diese Emission unterstützt, könnten sie möglicherweise auch eine ziemlich interessante Finanzierungsquelle aus den Ressourcen haben [Bitfinex’s parent company] investiert in die Reserven für Tether. Es liegt nicht außerhalb des Bereichs der Möglichkeiten, dass sie einen Teil dieser Mittel dazu verwenden, diese Emission erfolgreich zu machen.

Vielleicht brauchen sie nur 500 Millionen Dollar an Zusagen von Investoren, und dann können die anderen 500 Millionen Dollar aus Investitionen aus Tether-Reserven kommen.

Um es noch einmal zu wiederholen, dies ist Spekulation. Reserven auf diese Weise anzulegen, wäre unglaublich leichtsinnig. Reserven sollen den Wert erhalten, und sie in eine einzigartige Bitcoin-Anleihe zu stecken, könnte zu rechtlichen Problemen führen. Es ist jedoch nicht undenkbar. Im Jahr 2018 nutzte Bitfinex Tether-Reserven, um einen Liquiditätsmangel an der Börse zu decken, wie ein bekannter Fall der New Yorker Behörden enthüllte. Es wäre sicherlich nicht die seltsamste Wendung in der Bitcoin-Saga von El Salvador. (Ethan Wu)

Eine gute Lektüre

Niemand versteht, wie Realzinsen funktionieren. Wirklich – niemand.